（原标题：谁撑住了一季度的固定资产投资）驰盈策略
刘贵浙/文 2025年一季度民间投资增长0.4%，自2022年以来连续第四年基本无增长。其中，制造业民间投资增长9.7%，基础设施民间投资增长9.3%。自2021年以来，制造业民间投资持续保持较高增速，2022年以来民间投资的低增速主要是受房地产开发投资下降的拖累。今年一季度全国房地产开发投资下降9.9%，估计房地产开发民间投资下降幅度更大。扣除房地产开发投资，一季度民间投资增长6.0%。
值得注意的是，自今年一季度起国家统计局不再公布民间投资金额，民间投资占全国固定资产投资的比重也无从计算。2024年民间投资占全国投资的比重为50.1%，已降至2012年公布民间投资数据以来的最低点。按今年一季度全国投资增长4.2%，而民间投资增长0.4%来估算，民间投资占比应已降至50%以下。
整体看宏观经济，消费品“以旧换新”政策支撑社会消费品零售总额增长，但消费仍仅贡献一半的经济增长，说明消费仍有较大提升空间。3月的抢出口推动一季度出口增长6.9%，而内需弱导致进口下降6.0%，一增一降的反差下净出口大幅增长50.4%，贡献近四成经济增长。“两重”政策支持下国有部门投资增速达6.5%，扣除价格因素实际增速估计超8%，国有部门投资占全国固定资产投资的比重应已近半，在房地产开发投资继续下降、民间投资基本无增长的情况下，撑住了投资增速和经济基本盘。
4月30日，十四届全国人大常委会第十五次会议表决通过了《中华人民共和国民营经济促进法》，其中也多处提及“支持民营经济组织参与国家重大战略和重大工程”“统筹研究制定促进民营经济投资政策措施，发布鼓励民营经济投资重大项目信息，引导民营经济投资重点领域”等加强民营企业投资的内容，该法自2025年5月20日起施行。随着这部法律的落地和房地产市场逐渐企稳，民间投资或将迎来持续回升。
一、投资实际增速超GDP，净出口贡献近四成经济增长
2025年一季度，全国固定资产投资（不含农户）103174亿元，同比增长4.2%。由于PPI下降2.3%，扣除价格因素影响，固定资产投资实际增速约为6.5%，超过GDP增速（5.4%）约1个百分点，资本形成总额拉动GDP增长0.5个百分点。
社会消费品零售总额同比增长4.6%，由于CPI下降0.1%，消费实际增速低于GDP实际增速近1个百分点。最终消费支出拉动GDP增长2.8个百分点，贡献了一半以上（51.7%）的经济增长。消费品“以旧换新”政策继续显效，限额以上单位通讯器材类商品零售额同比增长26.9%，文化办公用品类增长21.7%，家用电器和音像器材类增长19.3%，家具类增长18.1%，仅这四项就拉动社会消费品零售总额增长1.4个百分点，贡献社会消费品零售总额增长的30%。
受3月的抢出口影响，出口增速从1—2月的3.4%提高到一季度的6.9%，3月单月出口同比增速达13.5%；而内需较弱，进口1—2月下降7.3%，一季度下降6.0%。受出口增长和进口下降的影响，净出口较快增长驰盈策略，同比增长50.4%，货物和服务净出口拉动GDP增长2.1个百分点。
二、民间投资小幅增长，国有部门投资继续支撑投资增速
2025年一季度，民间固定资产投资同比增长0.4%，港澳台企业固定资产投资增长10.8%，外商企业固定资产投资下降9.5%，国有及国有控股投资增长6.5%。统计局最后公布国有控股、港澳台企业、外商企业固定资产的绝对值是2017年，当时港澳台和外商固定资产投资额占全国固定资产投资额的比重近4%，经过2018年以来的7年多时间，外商企业固定资产投资增速基本无增长，港澳台企业和民间投资增速均较低，估计今年一季度国有及国有控股投资占比和民间投资占比相当，在48％—49％左右，而港澳台和外商投资企业合计占比约在3％—4％左右。
分产业看，第一产业投资2081亿元，同比增长16.0%，第一产业民间投资增长11.8%；第二产业投资36141亿元，增长11.9%，第二产业民间投资增长11.3%；第三产业投资64952亿元，增长0.1%，第三产业民间投资下降7.7%。第三产业民间投资和第三产业全国投资的增速差异较大，可能是因为房地产开发民间投资的降幅远大于全国房地产开发投资降幅。第三产业固定资产投资主要包括基础设施投资和房地产开发投资，基础设施民间投资增长9.3%，而第三产业民间投资反而下降7.7%，说明房地产开发民间投资降幅可能高达两位数。
分地区看，东部地区投资同比增长2.2%，中部地区投资增长5.5%，西部地区投资增长6.2%，东北地区投资增长9.7%。其中，东北地区、西部地区较高的投资增速主要是因为国有部门投资。
另据商务部数据，2025年1—3月全国实际使用外资金额2692.3亿元人民币，同比下降10.8%。实际使用外资金额连续第三年两位数下降，2023年下降13.7%，2024年下降27.1%。
数据来自国家统计局，从2025年一季度起国家统计局不再发布民间投资额绝对数三、“两新”支持制造业民间投资，“两重”支持国有部门投资
自2021年末以来，全国投资、第三产业投资和民间投资的增速持续受到房地产开发投资下降的拖累。2025年一季度，全国房地产开发投资19904亿元，同比下降9.9%；其中住宅投资15133亿元，下降9.0%。房地产开发投资占全国固定资产投资的比重从高峰期的30%降至今年一季度的19.3%。扣除房地产开发投资，全国固定资产投资增长8.3%，民间投资增长6.0%。
制造业投资同比增长9.1%，比全部投资高4.9个百分点，拉动全部投资增长2.2个百分点，对全部投资增长的贡献率超50%。大规模设备更新政策持续加力推进，设备购置投资增长提速。设备工器具购置投资同比增长19.0%，比全部投资高14.8个百分点，对全部投资增长的贡献率为64.6%。制造业民间投资增长9.7%，自2021年以来持续保持较高增速，近5年民间制造业投资的驱动因素主要是出口增长，电动汽车、锂电池、太阳能电池、芯片、造船等行业的爆发，以及2024年以来的“两新”政策支持。
随着超长期特别国债和地方政府专项债的发行使用加快，“两重”项目开工建设提速，基础设施投资增速加快。今年以来，地方新增专项债发行提速，带动了到位资金的改善和项目的推进。一季度，新增专项债累计发行量接近1万亿元，固定资产投资本年实际到位资金同比增长3.7%，去年全年为下降2.3%。电力、热力、燃气及水生产和供应业投资增长26.0%；第三产业中的基础设施投资（为了避免工业和基础设施两大领域之间的数据重复，国家统计局通常发布的基础设施投资口径不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长5.8%，拉动全部投资增长1.3个百分点，其中水利管理业投资增长36.8%，水上运输业投资增长25.9%。
整体看各个行业，制造业和房地产开发是固定资产投资中相对市场化的领域，以民间投资为主的制造业投资增长基本被房地产开发投资的下降所抵消，固定资产投资中相对市场化的领域基本无增长。固定资产投资的增长完全来自由第三产业的基建（狭义基建）和电力热力燃气及水生产和供应业构成的广义基建，这一领域基本由国有部门主导。这基本上与民间投资和国有部门的投资增速相一致，即民间投资基本无增长；而国有部门增幅较高，贡献固定资产投资的全部增长。
数据来自国家统计局数据来自国家统计局数据来自各地统计局四、房地产对民间投资的拖累还将持续
新建商品房销售面积和销售额经过2022—2024年的大幅下降后，今年一季度降幅明显收窄至低个位数，其中新建商品房销售面积下降3.0%，新建商品房销售额下降2.1%。但是房屋新开工面积的下降并没有改善，一季度降幅仍有24.4%。房地产开发企业房屋施工面积也在继续下降，降幅为9.5%。这意味着未来一段时间房地产开发投资仍将继续下降，民间投资增速仍将受到拖累，也意味着如果要维持GDP增速和投资增速，需要继续保持较高的国有部门投资增速。
2023年中国资本形成率（投资率）为42.1%，估计2024年的数据与之接近。资本形成总额占GDP比重非常高、靠固定资产投资支撑经济所面临的一个问题是，随着经济规模的增长，每年资本形成总额已经非常庞大，2022年和2023年均已超过50万亿元，而每年都需要有这么庞大的新投资来撑住超40%的GDP，更遑论每年的新投资还要比上一年有相当幅度的增长，否则将拖累经济增速。这一情况中国已持续多年，由此造成投资回报率下降，以及债务、产能和收入分配等方面的问题。
（作者系北京大成企业研究院高级研究员）驰盈策略
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